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??市場低迷造成三方困局，項目體量巨大難尋白衣騎士。

??◎  文 / 易天宇

??日前，一張關于中信信托·深圳龍崗融資集合資金信托計劃2025年第一次受益人大會的表決文件在網絡上流傳，內容涉及龍崗區政府擬以68億的價格收回世茂曾計劃在深圳打造的“中國  第一高樓”項目，而世茂集團當初是以239億競得，因差距懸殊而引起熱議。圍繞收儲價格，政府、世茂、債權人三方態度均有不同，68億補償款價格是否合理？又是否能真的能盤活該超級地標項目？ 

??01 深港綜合體項目無人接盤，龍崗政府四折收儲

??事情的原委要從2017年說起，2017年12月世茂集團旗下附屬公司上海世茂股份以239億的價格競得深圳市龍崗G01046-0095號地塊（深港綜合體項目），創彼時深圳土拍第二高總價紀錄。2019年1月，深圳市公布G01046-0095號宗地分宗事宜，將該地塊共被分成14宗分地塊。

??根據上海世茂股份公告披露，2020年3月世茂將深港綜合體項目中的地塊五（即地標性超塔地塊）以第一順位抵押擔保方式抵押給了中信信托·西安經開項目貸款集合資金信托計劃。2020年7月，世茂將項目中另外10宗地（14幅地中除5、11、12、14的其余十幅地塊，十幅土地成本155.74億，初始抵押率56%）以同樣的方式抵押給了中信·深圳龍崗融資集合資金信托計劃，獲取融資87億用于支持項目建設。

??然而2022年初，世茂集團陷入流動性危機，深港國際中心也因此停工。2022年2月深圳龍崗信托計劃出現兌付異常，中信信托隨即啟動風險處置程序。由于14幅地塊中的10號及11號地塊（公寓項目世茂之都一期二期）已對外出售，故剩余12宗地塊（包括西安信托抵債地塊）于2023年分別以130.44億元、104.35億元的起拍價進行了兩次司法拍賣，但均因無人競買流拍。根據彼時土地估價報告，12宗地塊的登記價合計176億，地塊估價150億，在建工程估價13億，合計估價163億。

??2024年7月，市場流傳《中信信托深圳龍崗融資集合資金信托計劃受益人大會表決票》，深圳龍崗區政府擬以68億補償款收回12宗土地，實際為2017年土拍價格的38%，2023年彼時項目估價的42%。

??02 市場低迷導致三方困局，政府托底或成唯一可行選擇

??此次深港綜合體項目收儲事件中，從政府、信托債權人以及世茂三方的態度來看，可謂大相徑庭。《表決文件》中，政府給出的化險方案為12宗地及地上物合計68億的補償款，但從支付安排上時間跨度近一年半，其中補償款的15%于簽訂協議后的兩個月內支付；半年內支付35%，剩余款項于2027年1月31日前支付（約一年半時間）。根據已有收儲案例來看，補償款時間跨度較長，有可能需要從后續項目實際接盤方繳納的出讓金中支付。此外，從收儲價格來看，雖然68億相當于成本價的四折，但該項目已兩次流拍，最后一次的流拍價跌至百億；且項目中流動性較好的公寓項目已幾乎全部出售，剩余項目大多為公建項目或商辦類項目，即使調規變性，在當前行業環境下仍存在變現能力差、市場風險高等風險。

??而世茂集團卻有不同看法，據中國房地產報消息，世茂已于公開函中表示，項目未能正常推進是因為無法取得有效的建設用地規劃許可證，公司已在2024年9月就土地出讓行為、土地出讓合同存在的問題向深圳市鹽田區法院提起行政訴訟，主張確認土地出讓合同無效及行政賠償所有損失。而68億元補償款不足12宗土地原價值的1/3（或包含后續投入支出），且償付周期長，“公司與中信信托及信托計劃全體投資人一樣，因政府無法履行項目建筑高度規劃審批義務，直接間接遭受巨額經濟損失”。為此，世茂集團希望中信信托及投資人能和自己站在一起，共同與政府協商因項目建筑高度等規劃設計問題的解決方案，“或退地退款或項目調規改性后進行開發等，最大化保障各方利益”。

??而信托債權人則顯得稍加遲疑，收儲方案將于2025年7月底之前進行表決，需得到受益人所持表決權2/3以上通過。據多家媒體透露，有投資人反饋，如果此次收儲方案投票通過，該項目將對投資者進行“打折兌付”，累計兌付比例約為全部本金的85%左右（兌付周期延續至2027年1月），這一比例相比其他暴雷信托已顯較高。

??據悉，中信·深圳龍崗融資集合資金信托計劃的收益率在7.4%至7.9%之間，原本預計本金加利息合計在百億左右。根據當時盡調報告對項目的經濟測算，信托期內銷售回款101.68億可以覆蓋本金及利息，但由于信托于2022年2月暴雷，當時披露的存續規模59.94億元，也就說該信托已回款約27億，主要來自宗地十號的可售公寓項目。

??對于目前的債權人而言，未來可供選擇并不多，宗地十號此前由于預售已解除抵押，剩余地塊不是公配就是商辦，世茂集團因資金不足難以繼續開發，而項目兩次流拍難尋接盤者，若繼續持有地塊以拖待變不確定性高，似乎接受政府收儲托底是目前唯一較為確定的可行辦法。

??03 項目體量巨大擠占現金流，尋找接盤方并非易事

??2025年2月，深圳龍崗政府官網發布文章提及，將“全力推進世茂項目等百億級項目加速建設。通過領導掛點、每周調度等方式，推動重點前期項目盡快開工。” 

??此外有多家媒體披露，未來深港綜合體項目或調規改性：1、原668米超高層調整為400-500米，仍為深圳東部第一高樓。2、至少50%商業用地轉為住宅，與周邊“中海大運玖章花園”聯動形成豪宅帶。3、計劃2025年底重新掛牌出讓，預計可售樓面價突破4萬元/平米，住宅均價或達7萬元/平米，“以住養商”激活現金流。從以上消息來看，公配及公益用地規劃不變，五號宗地仍設定為深圳東部第一高樓，一號宗地原定位集中商業及辦公樓，并已從2019年開始建設。以此推斷，涉及商改住的很可能是二、三、四號地塊。

??即使如此，深港綜合體項目仍有大量的公配用地以及自持物業，前期資金投入依然較大。原本項目14塊宗地是計劃通過10號、11號宗地以售養租來推動整個項目建設，但據2023年的土地估價報告，剩余12塊宗地的在建工程資金累積投入僅11億，主要集中在一號地集中商業。即使有調規轉性，盤活整個項目對接盤方的資金占用壓力也是相當大的。

??此前有傳聞提及接盤方有兩家，一是招商與華潤聯合介入；另一方則是已多次出手恒大、佳兆業舊改項目，且具有國資背景的開發商安居建業。但有知情人士稱，項目體量太大仍暫未找到接盤者。事實上，即使央企也在收縮戰線、加強回款。即使68億成功收儲，要想后續尋找到接盤方也并非易事。

??整體來看，當前一二線城市寫字樓空置率依然較高，辦公樓類型資產并不得到市場認可。此前7月10日，全球最大資管貝萊德以斷貸方式出售上海長風辦公樓，折價48%。而深港綜合體項目中流動性較好的公寓項目已經出售，剩余包含體量較大的寫字樓項目以及公建仍需大量投資，即使調規轉性，后期經濟收益不確定性較大，尤其在當前市場環境下難尋白衣騎士。若要推動該超級項目的盤活，仍需當地政府方面提供更多額外政策支持。